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勿將央行資產負債表變化等同貨幣政策松緊

時間:2019-11-29 10:07:41  來源:經濟日報  作者:董希淼

  我國與美國等國家央行資產負債表差異較大,因此判斷我國貨幣政策變動趨勢,不能簡單地看央行資產負債表“縮表”與否,而是要觀察銀行體系超額準備金水平與貨幣市場利率高低,以及法定準備金率對銀行貨幣創造能力約束的變化。

  中央銀行是金融體系中樞,央行資產負債表決定一國基礎貨幣數量,其規模和結構的變化反映貨幣政策調控方向。近期,中國人民銀行資產負債表變化引起市場關注。但我國與美國等國家央行資產負債表差異較大,不能簡單以央行資產負債表是否“縮表”來判斷貨幣政策變動趨勢。

  2008年國際金融危機以來,各國央行資產負債表規模普遍擴張,規模變動趨勢一致,但擴張幅度差異較大?傮w上,歐美日發達國家央行資產擴張幅度較大,中國等國家央行資產擴張幅度較小。如從2007年6月末到2018年末,英格蘭銀行、日本銀行、美聯儲和歐洲央行資產分別擴張6.41、4.52、3.59和2.86倍;而同期我國央行資產僅擴張了1.52倍。從擴張動因看,國際金融危機后美國主要采取量化寬松(QE)等非常規貨幣政策進行資產負債表擴張;而我國央行資產負債表擴張主要在外匯占款增加導致的基礎貨幣被動投放。

  與此同時,我國央行資產負債表與美國等國相比,結構差異十分明顯。我國央行資產端以國外資產為主,而美聯儲資產端主要為本國國債。截至2018年末,我國央行資產負債表中,比重最大的資產為外匯占款,占比為57%;美聯儲資產負債表中,比重最大的資產為中長期名義國債,占比為51%。

  由于中美兩國的金融市場結構不同,美國股票市場和債券市場發達,我國金融體系以銀行為主,所以美聯儲資產負債表擴張主要針對直接融資體系提供流動性,而我國資產負債表擴張主要是提升銀行體系信用擴張能力和意愿。因此,國際金融危機之后,美聯儲資產負債表的變動主要是對資產端調整,而我國央行主要是對負債端的存款準備金進行調整。如2015年以來,我國外匯占款一度下降較快,央行通過中期借貸便利(MLF)、抵押補充貸款(PSL)等工具彌補外匯占款下降的資金缺口。同時下調法定存款準備金率,對沖銀行因存款增加而需要補繳的法定準備金。雖然我國央行資產負債表規模增速明顯放緩,但結構調整較大,市場流動性處于較為充裕的狀態。

  事實上,降低存款準備金率并不改變央行資產負債表規模,只是影響負債端結構,只有資產端和負債端減少才會導致資產負債表的收縮。我國央行通過降準對沖資產端變化后出現的“縮表”,其實具有擴張效應:一是補充因外匯占款等資產減少導致的流動性缺口;二是降低銀行資金成本,并釋放出相應的抵押品;三是提高貨幣乘數,擴大銀行貨幣創造能力。因此,判斷我國貨幣政策變動趨勢,不能簡單地看央行資產負債表“縮表”與否,而是要觀察銀行體系超額準備金水平與貨幣市場利率高低,以及法定準備金率對銀行貨幣創造能力約束的變化。

  此外,我國央行資產負債表短期波動更不足以反映貨幣政策變化。如今年8月央行資產規模增長2400億元,并不能說明貨幣政策滑向寬松;而7月央行資產規模環比下降5642億元,同樣也不能說明央行收緊貨幣政策。影響央行資產負債表變動的短期因素較多,如月度例行繳稅、地方債發行節奏以及其他季節性因素。因此,觀察個別時點的央行資產負債表規模變動意義不大。

  總之,要全面看待、正確解讀我國央行資產負債表規模和結構的變化,勿將資產負債表變化簡單等同于貨幣政策松緊。下一階段,我國仍將堅持穩健的貨幣政策,并強化逆周期調節,疏通傳導機制,緩解局部性社會信用收縮壓力,促進經濟運行在合理區間。

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